דוחות הרבעון השני ב-2012 של חברת איי-די-בי (IDB) שפורסמו לאחרונה כבר אינם מותירים מקום לפרשנות - רואי החשבון של החברה שבשליטת איש העסקים נוחי דנקנר, חברה החולשת על עשרות חברות במשק, לא רואים כיצד היא תוכל לעמוד בהתחייבויותיה הרבות. במילים חשבונאיות, הם הוסיפו למאזן החברה 'הערת עסק חי' (אזהרה לבעלי מניות ובעלי חוב כשלחברה אין די מקורות למימון חובותיה). ברבעון השני הפסידה החברה סכום עתק של 1.27 מיליארדי שקלים, וביום שני בשבוע שחלף היא כינסה את בעלי איגרות החוב של החברה בבית החייל בתל אביב, כדי להציע להם הסדר שיאפשר לחברה להמשיך לתפקד. דנקנר, מצדו, מתאמץ להמשיך לנווט את הספינה במים הסוערים ומשדר שהוא מסוגל להגיע לחוף מבטחים. בהסדר שהושג השבוע הראה שהוא מסוגל לפרוע את סדרת האג"ח הקרובה בסך 35 מיליון שקלים, אך בעלי הסדרות שעומדות לפירעון בחודשים הקרובים ביקשו מבית המשפט שלא לפרוע את חובה הנוכחי, שכן הדוחות האחרונים של החברה מלמדים שיש ספק גדול באשר ליכולתה לפרוע את הסדרות הבאות, לכן פירעון החובות הנוכחיים הוא למעשה העדפת נושים. למה זה מעניין אותנו? קבוצת איי-די-בי גייסה מהציבור לא פחות מ-33 מיליארד שקלים באמצעות המוסדיים (המוסדות הפיננסיים הגדולים) - קרנות הפנסיה, ביטוחי המנהלים והקרנות. אם החברה לא תצליח לפרוע את חובותיה ייפגעו חסכונותינו. הקבוצה חייבת מיליארדי שקלים לבנקים, ומחיקת חובות אלה עלולה אף היא להתגלגל לפתחנו. האם צפוי לישראל משבר אשראי? הסכנה הזו קיימת בהחלט, אם כי היא חמורה יותר דווקא במגזר החוץ-בנקאי. תיק האשראי של הבנקים לציבור ולהלוואות לדיור נראה סולידי, אך כמחצית מהאשראי הבנקאי מוקצה למגזר העסקי. הבנקים נוהגים לקחת בטוחות (נכס משועבד) ממשיות, וסביר להניח שרק חלק קטן מהאשראי הזה נמצא בחשיפה מסוכנת. אולם בשנים האחרונות הפכו הגופים המוסדיים למקור אשראי זמין לחברות שהנפיקו בעבורם איגרות חוב. השוק הזה מוערך כיום ביותר מ-400 מיליארד שקלים שמועד פירעונם בשנים הקרובות. מהמצב שמתגלה כעת נראה שחלק ניכר מסכום זה לא ייפרע - ועלול ליצור משבר בקרנות ובקופות, כפי שכבר כעת נראה. כיצד נוצר המשבר בקבוצות הגדולות שאינן מצליחות פתאום לפרוע את האג"ח שלהן? בשנים האחרונות גילו אנשי עסקים בארץ את יתרונות מבנה פירמידת השליטה. זו שיטה שנהוגה בעולם כבר כמאה שנים, אך נאסרה והוגבלה בארה"ב ובמדינות רבות אחרות בעולם. בישראל עדיין לא. לפי השיטה הזו, בעל השליטה מקים חברה שרוכשת את השליטה בחברה שמתחתיה (בדרך כלל 51% ממניותיה). אותה חברה מקימה חברה נוספת מתחתיה, וגם בה היא קונה את השליטה, אך לא את כל מניותיה. נניח, למשל, שיש קבוצת חברות הבנויה מארבע שכבות, וכל אחת מהן מחזיקה ב-51% מהחברה שמתחתיה. החברה הנמוכה בשרשרת היא החברה הפעילה, או הריאלית, וכל אלה שמעליה הן 'חברות החזקה' בלבד. במבנה שליטה כזה, בעל השליטה שנמצא בראש הפירמידה חולש על כל ארבע השכבות במבנה. החזקתו הישירה והעקיפה בשכבה השנייה עומדת על 26%, בשלישית על 13% וברביעית על פחות מ-7%. מבנה החזקות זה מאפשר לבעל השליטה להחזיק את רוב אמצעי השליטה בכל אחת מהשכבות, אף על-פי ששיעור האחזקות שלו בכל אחת מהן פוחת במורד השכבות בפירמידה שיצר. היתרון הגדול במבנה הזה הוא שבעל השליטה אינו צריך להיות המשקיע הפיננסי בחברות הריאליות המניבות. המבנה הזה מאפשר לו לשלוט בחברות גם בלי להיות בעל ההון בהן. כך דנקנר, למשל, ממנה חברי דירקטוריון ומנכ"ל וקובע מה יהיו דמי הניהול בחברות האחזקה. הוא גם משפיע על השכר של בעלי התפקידים שהוא ממנה בחברות וכל זה מבלי להיות המשקיע העיקרי בהון החברות הללו. אי-אפשר להתעלם מכך שמלבד היתרון של בעל השליטה, יש יתרון גם לחברות השותפות בפירמידה, משום שהן מסייעות זו לזו בגיוס הון זול ובמתן שירותים הדדיים. אך גם במקרה של כישלון עסקי הן קושרות את גורלן זו בזו... כך היה כש'כור תעשיות', אחת החברות בקבוצת 'איי-די-בי', השקיעה בבנק השוויצרי 'קרדיט סוויס', שמניותיו צנחו ב-40%. 'כור' מכרה את המניות בהפסד, ובעקבות ההשקעה הבעייתית הזו צנחה המניה שלה מתחילת השנה ביותר מ-60%. עם 'כור', גם חברות-האם שלה, 'דיסקונט השקעות' ו'איי-די-בי אחזקות', ספגו ירידות חדות במחירי מניותיהן.