כשבאמריקה יורד גשם

בתוכנית רדיו בתחילת שבוע שעבר, עם פרוץ המשבר הנוכחי, טענתי שעצמת הנפילה הזו יכולה אולי להיות "תיקון" ואולי "תיקון אלים במיוחד", אולם יתכן ולא, והסיכון בשווקים הפיננסיים עוד יילך ויגדל. למה הירידות כל כך חזקות וכואבות? או מדוע התיקון, במידה וכך הדבר, הוא עצמתי כל כך? כי הרבה זמן לא היה תיקון, וגם לא מימוש רווחים. יש המדברים כעת על סוף תקופת גיאות בשווקים ומימוש רווחים, אולם יתכן ו"התיקון" יגלוש למפולת. אז מהם האינדיקטורים השליליים המהווים קטליזטור לתדלוק המשבר?

בשנים האחרונות, בגלל עודפי כספים וריבית הנמוכה בבנקים, התנהל מרדף אחר תשואות וחיזור אחרי לווים. כתוצאה מכך התחילו בנקים אמריקנים להנפיק ולשווק כל מיני מכשירים ומוצרים פיננסיים מתוחכמים שארזו בחבילה מושכת למשל סוגי השקעות באג"ח מסוּכנוֹת, שאותן מינפו בעזרת הלוואות ושיווקו אותם למשקיעים מוסדיים בעולם. מינופים מסוכנים אלו שמעלים את רמת הסיכון של ההלוואה, לא תומחרו נכון. לכן כיום, כשמחיר האג"ח המסוכנים בעולם יורדים והסיכון מתומחר מחדש, מי שמחזיק במכשירים הממונפים האלו סופג הפסדים גדולים. בנוסף, הריבית הנמוכה גורמת לניפוח שווי חברות. ריבית נמוכה במשק שפירושה "כסף זול" אחראית לכך שחברות המבוססות על הלוואות ותחזיות עסקיות ורודות מדי הצליחו לגייס כסף בריבית נמוכה במיוחד שאינה תואמת את הסיכון העסקי הטמון בחברה. גם בנק המשכנתאות אמריקאן הום מורגאג' (AHM) הגדול, הודיע בשבוע שעבר בתחילת המשבר, כי אין ביכולות לממן הלוואות חדשות בשל משבר נזילות חמור, ועשוי עקב כך להידרש לממש את נכסיו. בתגובה להודעה בזמן המסחר, צנחו מניות הבנק ביותר מ-90%, וגררו את מדד הבנקים ומדד הברוקרים לירידות גדולות.

גם מי שלא מושקע מושפע. אפקט הדומינו חזק הפעם, ולא רק המניות ירדו, אלא גם אפיקים כמו מניות סולידיות המושקעות באג"ח הידוע ככמעט חסר סיכון. קופות הגמל, קרנות הפנסיה, וקרנות ההשתלמות- גם הן מושקעות במניות, וגם הן יפגעו.

המשבר המדובר בשוק המשכנתאות בארה"ב מתמקד בהלוואות משכנתא שנקראותsub-prime. שוק המשכנתאות בארה"ב אינו דומה לשוק שלנו, בו הריבית על הלוואות המשכנתא מאוד דומה לכל מי שחפצה נפשו ליטול משכנתא. מה השוני? בארה"ב ישנו "שוק מִשני" למשכנתאות אלו הן משכנתאות בריבית גבוהה מריבית הפריים (הניתנת למשכנתאות "הטובות" בהן הלווים נחשבים "לא מסוכנים") ואשר ניתנות ללווים עם מאפייני סיכון גבוהים. מהיכן נלקח המימון למשכנתאות אלו בארה"ב? מימון הביקושים הגדולים למשכנתאות מתבצע בעיקר ע"י איגוח המשכנתאות "הלא מסוכנות" (המונח "איגוח" הוא תרגום של הביטוי Securitization, כלומר, הפיכת דבר מה לנייר-ערך Security) לאגרות חוב כשמנגנון ההגנה המגבה אותן, החזר המזומנים הנובעים ממשכנתאות אלו הפועלות מול לווים טובים יותר (משכנתאות ALT A) ומכירתן בשוק המשני בו מאפיני הסיכון גבוהים יותר. מימון קל זה, עם ריבית יחסית נמוכה, גורם למינוף גבוה אצל משקיעים רבים, והכסף הזול הוא שאיפשר למחירים בענף הנדל"ן בארה"ב להתנפח בצורה חריגה, והוא שגרם למשבר בשוק המשכנתאות. כיום אנחנו משלמים את המחיר על נזקי הריבית הנמוכה והכסף הזול ששרר בארה"ב בשנים האחרונות. העלייה בשיעור הריבית מגדילה את ההחזר החודשי ומכבידה על הלווים שכבר אינם מצליחים לעמוד בהחזר החודשי.

כשהאווירה בשוק מתחלפת מצמיחה ומסכים ירוקים, למסכים אדומים כמו דם זולג, הבנקים והמשקיעים מתחילים לתמחר את הסיכונים מחדש. כאשר הסיכון עולה וגם הריבית עולה, שווי החברות וערך הנכסים או הארגון יורדים. ברור שבמקרה זה ערך המניה יירד גם ושוק המניות ייפגע בהתאם לשינוי ברמת הסיכון. אם המשבר הפיננסי יחריף, רמות הסיכון ימשיכו לעלות ואיתן הריבית, ויגיע לממדים גדולים, הדבר עלול להשפיע גם על הכלכלה העולמית ולהאט את צמיחתה.

השבוע הוא שבוע עמוס דוחות ואירועים כלכליים, ולכן האפקט הפסיכולוגי חזק. כדאי להיצמד לנתונים המספריים על-מנת לאמוד את עוצמתו של המשבר ולא להתרשם מהפאניקה ששוררת בשווקים. מקדם היסטריה גורם לקיבוע ולמימוש ההפסדים, ומי שפועל אמוציונלית, תחת היסטריה, מפסיד כסף ומממש הפסד. אי אפשר להגיד משהו ברור למעט שכעת זוהי נקודת משבר קשה, ועוד יותר קשה לקבל החלטות כשהאקדח מכוון לרקה. תרומת הבנקים לאפקט הפאניקה ומימוש ההפסדים היתה כאשר הבנקים שניסו לצמצם אם הפסדיהם בחלק מהחברות שערכן "צנח" העמידו את הבטוחות למכירות חיסול, תהליך שהוביל לזעזוע בשוק. השוק הוצף בנכסים שאינם סחירים וקשים מאוד למימוש והערכה בהקפים של מאות מיליוני דולרים, ואשר נמכרו במחירים הנמוכים משמעותית מהמחיר שלהם בספרים. כך שעכשיו אנחנו בשלב שהמשבר עצמו מזין ומחמיר את המצב שנוצר מלכתחילה, וכשהבנקים מזינים את החנקן.

עליית מחירי הנפט משגעת את כל העולם, והיא הבעיה המשמעותית ביותר בעליית ההוצאות המשתנות, ובחלק מירידת ונפילת חברות. גם העובדה שמנסים היום להמיר חלק מתעשיית האנרגיה מנפט לאנרגיה "ירוקה" בה כמעט כל מוצרי המזון, המשמשים כמקורות אנרגיה לחי ניתנים להסבה כמקורות אנרגיה לכלי רכב מערערת את שיווי המשקל העולמי. מוצרי מזון בסיסיים, ובהם, חיטה, תירס, אורז, סויה וקנה סוכר, עוברים הסבה ממקור מזון, למקור דלק, והקו המפריד בין כלכלת מזון לכלכלת אנרגיה הולך ונעלם. מובן שמחסור במוצרים אלו יגרור אי יציבות והאטה בצמיחה. במצב שבו הרעבים אינם מסוגלים לרכוש מזון בסיסי שמחירו עולה, רק כדי שהשבעים יוכלו למלא מכלי דלק, הדבר יגרום לתסיסה חברתית, ולחוסר יציבות.

ישנם אינדיקטורים חיוביים העוזרים לנו לתמוך בכך שהמשבר הנוכחי הוא תיקון. שיעור הצמיחה בארה"ב עדיין גבוה מהצפוי, בשיעור הצמיחה המטורף של סין אין האטה. כנ"ל עם ברזיל, הודו וגם בישראל. אין כרגע האטה ממשית בקצב הגידול, ולכן סביר להניח שהצמיחה תמשך ולכן יהיו עליות. הבורסות בעולם כולל הבורסה בת"א המשקפות שיעורי צמיחה ממשיים, אינם בועה, ומשקפים שיפור מוחשי בנתוני היסוד הכלכליים.

בעידן הגלובליזציה, כל הבורסות בעולם קשורות זו לזו. יש הרבה ניירות ערך שנסחרים במקביל בהרבה בורסות בעולם. העובדה שמרמרכז ההשקעות בארה"ב חורגות מהמסגרת הגיאוגרפית, וישנן השקעות הדדיות של מזרח במערב ולהיפך, יוצא שהשוק האמריקני מייצא את הסיכון, שהלך והתגבר בענף הנדל"ן שלהם, למשקיעים בכל העולם. משמעות נוספת היא, שהסיכונים בענף הנדל"ן האמריקני יכולים לזלוג ולצוץ כעת בכל מקום בעולם. הדוגמה האחרונה היא בנק ההשקעות האוסטרלי מקאורי, שהודיע כי אחת הקרנות שלו שהיתה מושקעת בארה"ב, הפסידה 25% מההון. צריך להתרגל לעובדה שהשווקים המקומיים משלמים היום את מחיר הגלובליזציה, ואין ברירה מלבד להתרגל למתאם בין שוקי העולם ולצפות לאפקטיים הדדיים כשהשווקים הינם גדולים דיים.

השוק ימשיך לקרטע ולהיות תנודתי עד שהמצב בשווקי האשראי יירגע. כל זמן שהאינדיקאטורים השליליים לא ישתנו, יהיה קשה למניות לשמור על רווחים, ולהימנע מאפקט כאוס מתמשך. גם ההמתנה להחלטת הריבית של הבנק המרכזי בארה"ב ביום ג', לא מוסיפה נחת למשקיעים המתוחים ממילא. אם ההלוואות יתייקרו, הרי שהצמיחה תיעצר דבר שיגביר את רמות הסיכון והמשך הירידות של המניות בעולם. אנו רואים, כי כאשר בארה"ב ישנו טפטוף מתגבר המתפתח לגשם של בעיית תזרים מזומנים ונזילות המשולבת במשבר בשוק המשכנתאות ומשבר של נפט במחירי שיא, אצלנו נרטבים מהמבול ואין באופק קשת בענן.