"נערכים למשברי העתיד"

בסימפוזיון של השנה שעברה, תחת הכותרת "שימור היציבות במערכת פיננסית משתנה", היה לי הכבוד לשאת את נאום הסיום, וסיימתי בתחזית הבאה: "אך אם הרשויות בארה"ב ובחו"ל יפעלו במהירות ובדרך נאותה לייצוב המצב הפיננסי, אפשר שהצמיחה תתחדש כאשר נשוב וניפגש כאן בשנה הבאה". והנה אנו כאן, כעבור שנה, ודומה שהצמיחה אכן מתחילה להתחדש.¹ אחרי פשיטת הרגל של ליהמן בראדרס פעלו הרשויות בארה"ב ובחו"ל, ובמיוחד הבנקים המרכזיים, במהירות באופן הולם וברוב המקרים באופן נאות, כדי לייצב את המצב הפיננסי. אך דרכה של הכלכלה העולמית בין 2008 לאוגוסט 2009 הייתה רצופת מהמורות, חסרת ודאות, ולעתים אף מפחידה. יתר על כן, למרות סימני ההתאוששות המעודדים, עדיין מוקדם להכריז על קץ המשבר הכלכלי. משימות רבות עוד נכונו לנו, ובתוכן הבראת מערכות הבנקאות. יש סיבות טובות - אף כי לא חד-משמעיות - לחשוש כי ההתאוששות לא תהיה ברמה הנדרשת. ובכל זאת אפשר להכריז כי שיאו של המשבר מאחורינו, וכי סימניה הראשונים של הצמיחה הגלובלית הופיעו מוקדם ביחס לציפייה הכללית לפני תשעה חודשים. אירוע זה, המיתון הקשה ביותר במדינות המפותחות מאז השפל הגדול, יותיר ללא ספק צלקות גדולות במשקים - במערכות הפיננסיות, בהון הציבורי, במדיניות הכלכלית, בכלכלה, ואף מעבר לכך. בשיאו, ברביע הרביעי של 2008 וברביע הראשון של 2009, פירנס המשבר מאמרים אפוקליפטיים בדבר אורכו ועומקו של המיתון והאפשרות שאנו עומדים בפני שידור חוזר של השפל הגדול, אודות עתיד הקפיטליזם, בדבר שקיעת המערב והעברת מרכז הכובד של הכלכלה העולמית ומנהיגותה אל המדינות המתעוררות, במיוחד סין, בדבר ירידת תפקידו של הדולר, רפורמה במערכת הפיננסית הבינלאומית, רפורמה בכלכלה ועוד. מרתקים וחשובים ככל שיהיו נושאים אלה, בחרתי להתמקד בנושאים צרים יותר של מבנה כלכלי ומדיניות, הקשורים לשאלה כיצד להפחית את תדירותם של משברים עתידיים ולמתן את היקפם. לפני המשבר היה נהוג להעלות שתי סיבות עיקריות, קשורות ביניהן, לחששות מפני למיתון קשה: חוסר איזון גלובלי (global imbalances), שעמד בלב התחזיות העגומות במשך מספר שנים, והיה לחלק מההסבר לשיעוריה הנמוכים של הריבית הריאלית במהלך המחצית הראשונה של עשור זה; ושבריריות פיננסית (financial fragility), הנובעת בחלקה מבועת מחירי הדיור, ובחלקה מהמורכבויות והרגישויות של מבנה-העל הפיננסי שנבנה סביב מימון משכנתאות. החששות הנוגעים לשבריריות הפיננסית הלכו וגברו בשנים שלפני המשבר, אך לא עד לרמה שהיה בה כדי לחולל שינויים משמעותיים בהתנהגות הרשויות או בהתנהגותו של רוב המגזר הפיננסי הפרטי. הן השבריריות הפיננסית והן חוסר האיזון הגלובלי תרמו למשבר, ובדיון שלי על האמצעים הנדרשים להפחתת תדירות המשברים ולמיתון היקפם, אעסוק בשניהם - בסוגיות הפיננסיות והשלכותיהן על הפיקוח הפיננסי, על הממשל התאגידי ועל הבנקאות המרכזית, ובחוסר האיזון והמערכת הבינלאומית. התגובות למשבר התמקדו במגזר הפיננסי, ובו אתחיל.